SpaceX'in kredi notu tartışması: Einhorn'dan yatırım düzeyi uyarısı

SpaceX'in Haziran'da rekor kıran halka arzı, milyarder yatırımcı David Einhorn'a göre gelecekte çok farklı bir nedenle anılabilecek bir dönüm noktası olabilir. Greenlight Capital'in kurucusu, şirketin yaklaşık 1,77 trilyon dolarlık değerlemesinin Elon Musk'ın sermaye yoğun hedeflerine ilişkin riskleri yeterince yansıtmadığı görüşünde. Einhorn'un asıl sorusu ise Starship'in başarısı ya da Starlink'in müşteri sayısı değil: SpaceX tüm bunları nasıl finanse edecek?

Negatif nakit akışına yatırım düzeyi not: neden sıra dışı?

Einhorn'un itirazının merkezinde şirketin kredi notu var. SpaceX, halka arzın hemen ardından üç büyük derecelendirme kuruluşundan yatırım düzeyi (investment grade) not aldı: Moody's Baa1 (stabil görünüm), Fitch BBB+ ve S&P Global Ratings BBB verdi. Moody's, orbital fırlatmalardaki konumu, Starlink'in nakit akışı ve dikey entegrasyonu gerekçe gösterdi; S&P ise yapay zeka operasyonlarının büyük finansman ihtiyacı ve rekabet çevresindeki belirsizliklere dikkat çekti.

İlgili: SpaceX spektrum anlaşması telekom hisselerini vurdu: T-Mobile yüzde 7 düştü

Einhorn, Greenlight'ın yatırımcı mektubunda bu tabloyu benzersiz bulduğunu yazdı: "Negatif serbest nakit akışının yıllarca süreceği öngörüsüyle yatırım düzeyi not verilen başka bir örnek bulamadık." Yatırım düzeyi statü, geniş bir borç yatırımcısı havuzuna erişim ve daha düşük faiz maliyeti anlamına geldiği için, bu erişimin daralması senaryosu şirketin büyüme planlarını doğrudan etkileyebilir.

Morgan Stanley'in finansman açığı ne kadar büyük?

Einhorn'un endişesini rakamlarla destekleyen tahminler Morgan Stanley'den geliyor. Analist Adam Jonas, SpaceX'in pozitif serbest nakit akışına en erken 2035'te kavuşmasını bekliyor. Jonas'a göre şirket 2027-2034 arasında yıllık ortalama 84 milyar doların üzerinde dış finansmana ihtiyaç duyacak; bu sekiz yıllık dönemde toplam ihtiyacın 700 milyar dolara yaklaşması anlamına geliyor. Sermaye harcamalarının ise 2031'de 300 milyar dolarla zirve yapabileceği öngörülüyor.

Morgan Stanley, borç piyasalarının bu ihtiyacı karşılayamaması durumunda üç seçenek sıralıyor: ek hisse ihraçı, yatırım kısılması ya da yayılım planlarının durdurulması. Her birinin bedeli var — hisse ihraçı mevcut pay sahiplerini sulandırır, harcama kesintisi şirketin değerini taşıyan programları zayıflatabilir, borca yaslanmak ise faiz maliyetini belirleyici hale getirir.

Rekor halka arzı bu açığa karşı ne kadar koruyor?

SpaceX, Haziran'da 555,6 milyon hisseyi 135 dolardan satarak 75 milyar dolar topladı ve ABD tarihinin en büyük halka arzını gerçekleştirdi; değerleme 1,77 trilyon doları aştı. Hisse ilk işlem günü 150 dolardan açıldı, 160,95 dolardan kapatarak ihraç fiyatının %19 üzerinde kapandı. Ancak Einhorn'un vurguladığı tablo, bu rekor tahsilatın bile Morgan Stanley'in uzun vadeli finansman ihtiyacı yanında sınırlı kaldığı yönünde. Şirketin iddialı programlarını sürekli hisse ihraç etmeden yürütmesi, borç piyasalarına erişiminin sürmesine bağlı — ve Einhorn'a göre yatırımcılar bu erişimin değişme ihtimaline yeterince ağırlık vermiyor olabilir.