VaR modelleri Bitcoin'e karşı yetersiz: Yılda 10 adet 3-sigma gün hesaplandı

Bitcoin'in düşen oynaklığı yatırımcıları rahatlatırken, asıl tehlike başka yerde saklanıyor: CoinDesk'in yaptığı analize göre BTC bu yıl 10 adet "3-sigma" gün yaşadı — 2018 ayı piyasasının tamamındaki sekiz günden fazla. Uzmanlara göre bu tablo, son dönem dalgalanmaya yaslanan standart risk modellerinin Bitcoin'e uygulandığında kuyruk riskini hafife alabileceğini gösteriyor.

Yöntem, her günün fiyat hareketini BTC'nin 30 günlük gerçekleşen oynaklığıyla karşılaştırıyor. Hareket, yukarı ya da aşağı, bu ölçünün en az üç katına ulaştığında gün "3-sigma" olarak işaretleniyor. Normal dağılımda hareketlerin %99,7'sinin bu bandın içinde kalması beklenir; bu yüzden sayısı yüksek çıkan bir varlık, genel oynaklığı düşse bile ani sarsıntılara açık demektir.

İlgili: Kripto likiditesi bölündü: Bitcoin ve ETH derinleşti, altcoinler eriyor

Küçülen hareketler, artan sıklık

Bulgunun çelişkili görünen iki yüzü var. Yıllıklaştırılmış oynaklık bu yıl yaklaşık %46'ya geriledi; 2018'de %84 seviyesindeydi ve BTC o yıl değerinin %73'ünü kaybetti. 3-sigma hareketlerin ortalama büyüklüğü de yaklaşık %10'dan %7'ye indi. Ancak günlük dalgalanmaya göre orantılandığında bu hareketler daha sık ortaya çıkıyor — yani Bitcoin sakinleşti ama dengesizlik günleri azalmadı.

Benzer oynaklık profiline sahip varlıklarla kıyaslama farkı daha da netleştiriyor: 2024'ten bu yana Bitcoin, Nvidia ile benzer oynaklıkta (yaklaşık %47) seyrederken 26 adet 3-sigma gün üretti. Aynı dönemde Nvidia'da bu sayı 8, S&P 500'de 16, altında 12 olarak kaldı.

VaR neden yanıltıcı olabiliyor?

Yaygın kullanılan "value-at-risk" (VaR) yöntemi, bir portföyün kötü bir günde ne kadar kaybedebileceğini tahmin eder. Ancak bazı VaR modelleri son fiyat dalgalanmalarına ağır biçimde yaslanır; uzun bir sakin dönem, varlığı olduğundan daha risksiz gösterebilir. Bitcoin'in 30, 90 ve 180 günlük oynaklık ölçülerindeki gerileme, modele bağlı olarak yatırımcıları pozisyon büyütmeye teşvik edebilir — oysa bu, eşiği aşan ender ama çok büyük kayıpların, yani kuyruk riskinin varlığını ortadan kaldırmıyor. VaR tek başına, eşiğin ötesinde kayıpların ne kadar derinleşebileceğini de söylemiyor.

Kripto opsiyon borsası Deribit'in CEO'su Luuk Strijers, "Standart VaR ölçümleri kuyruk riskinin tamamını doğru değerlendirmiyor; sektörün Expected Shortfall gibi kuyruk riskini hesaba katan yöntemlere yönelmesinin başlıca nedenlerinden biri bu" dedi. Expected Shortfall, en kötü günlerde kayıpların ne kadar ağırlaştığına bakıyor; yalnızca sıklığı değil, şiddeti de ölçüyor. Strijers, kuyruk riski portföy hedeflerine eklenmezse daha sakin bir Bitcoin'in daha geniş tahsisatı teşvik edebileceğini ve ani sıçramaların portföyde daha büyük etki bırakacağını, bu risklerin BTC opsiyonlarıyla hedge edilebileceğini ekledi.

Şokları büyüten mekanizma: makro başlıklar ve kısa vol pozisyonları

Piyasa katılımcıları bu sert günlerin iki iticisine işaret ediyor: öngörülemeyen makro şoklar ve yüksek kaldıraçlı opsiyon pozisyonları. Paradigm'de EMEA başkanı Nicolas Quatravaux, "Bitcoin hâlâ uzun sakin dönemlerin ardından sert yeniden fiyatlama dönemleri yaşıyor; piyasa olgunlaştı, kurumlar, ETF'ler ve çok daha derin likidite var, ortalama gün daha sakin. Ama şoklar kaybolmadı: makro, kaldıraç ve pozisyonlanma" dedi.

Quatravaux, bu yılı örnek göstererek yavaş bir başlangıç yaşandığını, fonların teknoloji hisselerine yöneldiğini, DeFi saldırıları sonrası yatırımcıların vol satışına ve yapılandırılmış ürünlere kaydığını anlattı. "Sonra Trump, İran savaşı ve Fed geldi; herkes bir bantta kısa vol pozisyonundayken tek bir manşet fazladan bir güne yetiyor" sözlerini kullandı. Mekanizma şöyle işliyor: fiyatların sabit kalacağına bahis açan, büyük dalgalanmaya karşı sigora niteliğindeki opsiyonları prim için satan oyuncular, piyasa sakin olduğu sürece kazanır. Makro bir başlık ani hareketi tetiklediğinde ise satıcılar pozisyon kapatmak zorunda kalır ve bu yarış, hareketi daha da büyütebiliyor.